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Como Reduzir o risco da estrutura de capital contábil no valor da empresa?

15 de maio
Há muito se vem tratando as várias questões que afetam o Custo de Capital de um negócio e sua influência no Valor da Empresa. Neste breve relato passaremos por algumas análises as quais entendemos como hipóteses aceitáveis para mitigar a influência do problema aqui proposto de “Como reduzir o risco da Estrutura de Capital Contábil no Valor da Empresa?”. O processo de estudo irá apresentar o resultado através de uma análise comparativa, respeitando algumas hipóteses, que são elas: Estrutura de Capital Contábil X Estrutura de Capital a Valor Justo, bem como, teste de erro para segunda análise; Estrutura de Capital a Valor Justo X Estrutura de Capital de Mercado.
Para desenvolvermos o tema, utilizaremos a modelagem de custo de capital através do CAPM (Ke) – Capital Asset Pricing Model e WACC – Weighted Average Cost Capital, modelagens usualmente presentes para análise de taxa de desconto para empresas e negócios. O primeiro passo é a estrutura destas duas modelagens, como segue todas as taxas anuais:
 
Ke = [1 + (Rf + βl x PM + S + T )] / (1 + IEUA) x (1 + IBRL) - 1
  • Rf – Taxa livre de risco: 2,08%;
  • β – Beta do Setor: 1,42;
  • PM – Prêmio de Mercado: 4,24%;
  • S – Risco País: 3,21%;
  • T – Prêmio de Tamanho: 2,00%
  • IEUA – Inflação americana: 2,11%;
  • IBRL – Inflação brasileira: 2,9473%;
  • I – Impostos: 34%.
  • D – Taxa de juros contratada: 11,83%
Após apresentarmos as variáveis, passaremos a primeira análise do custo de capital e consequente valor da empresa através da estrutura de capital contábil, proposta como segue:
  •  
  • E – Equity: $ -30;
  • D – Débit: $ 110;
  • Total: $ 80;
  • D/E: -366,6667%
 
Por conseguinte, se propõe aqui aceitarmos um fluxo de caixa livre com variação nominal de 2,5% a.a., seguindo de igual forma na perpetuidade. Além disso, trabalharemos considerando a metodologia de middle period – meio período. Logo o valor do negócio será dado pela seguinte equação:
 
Enterprise Value: (FC¹ + FC² + … + FCn + P) / WACC
Resolvendo o CAPM:
Ke = [1 + (2,08% + (1,42(1+(-366,6667%) (1-34%))) 4,24% + 3,21% + 2%)] / (1 + 2,11%) x (1 + 2,9473%) – 1: -0,45%
Calculando o KD:
Kd = d * (1-i), ou seja, Kd = 11,83% x (1-34%) = 7,8%
Por fim, o Wacc calculado fica em:
WACC: Ke x E + Kd x D, ou seja, -0,45% x -38% + 7,8% x 138% = 10,9%.
 
Considerando a estrutura de capital contábil com Debit/Equity de -366,67% o custo de capital calculado é de 10,9%. A título de hipótese, sugerimos um fluxo crescendo nominalmente 2,5% a.a., sendo que o primeiro ano = $ 100, descontando-o pelo Wacc = 10,9%, considerando a análise de meio período, teremos o seguinte resultado:
 
Tabela 1 – Valor Justo da Empresa pela Estrutura de Capital Contábil
 
 
  FC1 FC2 FC3 FC4 FC5 Perpetuidade  
Período 0,5 1,5 2,5 3,5 4,5 4,5  Enterprise Value
FC Livre 100 103 105 108 110 905  
VP 95 88 81 75 69 568 976 Contábil

 

Através da estrutura de capital contábil chegamos ao valor do negócio de $ 976. A sugestão ao problema proposto é que, a partir deste dado, reconhecemos este valor como sendo o valor total da estrutura de capital e, por conseguinte, elaborarmos uma nova composição Debit/Equity, a qual chamamos de estrutura de capital a valor justo, que definirá o custo de capital para apurar assim, o valor justo da empresa, como segue:
 
Tabela 2 – Estrutura de Capital a Valor Justo
 
Estrutura de Capital Contábil Valor Justo
Terceiros 110            138% 110           11%
Próprio -30             -38% 866           89%
Total 80              100% 976           100%
Debity/ Equity                   -366%                  12,70%

 

Seguindo o raciocínio, considerando o valor do Enterprise Value, através da estrutura de capital contábil, como sendo 100% da estrutura de capital a valor justo e permanecendo com o capital de terceiros inalterado, temos o capital próprio, que antes era negativo em 38%, agora positivo em 89%, gerando uma relação Debit/Equity de 12,7%. Assim sendo, substituindo os valores nas equações do Wacc e CAPM, chegamos a um custo de capital de 14,0% e o valor do negócio como segue:
 
Tabela 3 – Valor Justo da Empresa pela Estrutura de Capital a Valor Justo
 
 
  FC1 FC2 FC3 FC4 FC5 Perpetuidade  
Período 0,5 1,5 2,5 3,5 4,5 4,5  Enterprise Value
FC Livre 100 103 105 108 110 905  
VP 94 84 76 68 61 503 886 Valor Justo
 
 
 
Se não realizássemos este ajuste, estaríamos passando um sobre preço para o negócio na casa de 10%. A hipótese é corroborada na próxima análise, onde caso tenhamos uma estrutura de capital, muito próxima do seu valor justo, os efeitos seriam praticamente nulos. Os cálculos foram refeitos, considerando a estrutura de capital de $ 886, apurada no fluxo anterior e realizamos a análise como segue:
 
Tabela 4 – Corroboração da Estrutura de Capital a Valor Justo
 
Estrutura de Capital Valor Justo Corroboração
Terceiros 110     11% 110             12%
Próprio 866     89% 776             88%
Total 976     100%  886             100%
Debit/ Equity             12,7%                    14%
 
Neste exemplo, o custo de capital que antes era 14,0%, foi para 13,9% e gerou o seguinte valor para o negócio:
 
 
Tabela 5 –  Corroboração do Valor Justo da Empresa pela Estrutura de Capital a Valor Justo
 

 

  FC1 FC2 FC3 FC4 FC5 Perpetuidade  
Período 0,5 1,5 2,5 3,5 4,5 4,5  Enterprise Value
FC Livre 100 103 105 108 110 905  
VP 94 84 76 68 61 503  886 Corroboração do Valor Justo 
 

 

Confrontando as análises, pode-se verificar que as variações em valor do negócio para uma estrutura de negócio, igual ou muito próxima ao seu valor justo, são nulas ou irrelevantes para a mensuração do valor justo de uma empresa.

Por fim, algumas linhas de raciocínio se utilizam da estrutura média de mercado para o seguimento, que aqui a chamaremos de estrutura de mercado. Faremos um comparativo com esta estrutura, para finalizarmos as análises, como segue:

Tabela 6 – Estrutura de Capital a Mercado

 

Estrutura de Capital Valor Justo Mercado
Terceiros 110     11% 25%
Próprio 866     89% 75%
Total 976     100%  100%
Debit/ Equity             12,7% 33%
 
Neste exemplo, considerando o custo de capital através da estrutura de capital a mercado, o custo de capital que antes era 14,0%, foi para 13,6% e gerou o seguinte valor para o negócio:
 
Tabela 7 – Valor Justo da Empresa pela Estrutura de Capital a Mercado
 

 

  FC1 FC2 FC3 FC4 FC5 Perpetuidade  
Período 0,5 1,5 2,5 3,5 4,5 4,5  Enterprise Value
FC Livre 100 103 105 108 110 905  
VP 94 85 76 69 62 509  895 Mercado 
 

 

Analisando a variação no valor do negócio gerado pela estrutura de capital a mercado x estrutura de capital a valor justo, apresentou uma variação de 1%. 
 
Conclusões
 
Este estudo foi elaborado para responder ao problema “Como reduzir o risco da Estrutura de Capital Contábil no Valor da Empresa?”. Algumas hipóteses foram geradas, através de um estudo investigativo, em modelos hipotéticos, considerando uma estrutura de capital contábil, com Patrimônio Líquido invertido ou negativo. Após analisamos o valor do negócio considerando a estrutura de capital a valor justo, gerada através do cálculo do valor do negócio pela estrutura anteriormente citada. Para comprovação da análise, os cálculos foram refeitos utilizando a nova estrutura de capital e por fim, a título comparativo utilizamos a estrutura de capital média do setor. Desta forma, abaixo apresentamos os resultados e por fim conclui-se que:
 
Tabela 8 – Comparativo de Resultados
 
Estrutura de Capital Contábil Valor Justo Corroboração Mercado
Terceiros 110        138% 110         11% 110          12% 25%
Próprio -30        -38% 866         89% 776          88% 75%
Total 80         100% 976         100% 886          100%  100%
Debit/ Equity              -366,67%                12,70%                 14% 33%
Enterprise Value  976 886 886 895
Variação/ Valor Justo 10,2% - 0,1% 1,0%

 

Através da análise, entendemos que o cálculo da estrutura de capital a valor justo deva ser emprega, visto que, caso a empresa possua sua estrutura igual ou próxima a estrutura de capital justa para o negócio, sua variação no valor justo da empresa será nula ou irrelevante. Por conseguinte, caso optarmos por utilizar a estrutura de negócio pela média do mercado, estaremos ocultando dados relevantes para a mensuração do valor justo da empresa, transferindo a este negócio a alavancagem média do mercado, interferindo na análise de risco da empresa.
 
Conteúdo desenvolvido por:
Tarciano Mélo Cardoso
Economista Corecon/RS 7901
tarciano.cardoso@fgroup.com.br

 

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